-
capital budgeting process
资本预算过程：
长于
1
年的未来现金流项目。任何对公司未来收入
影响的决策可以用此框架测算
资本预算过程
4
个步骤：
gen
eration
构思产生。
ing
project
proposals
分析项目
建议。
the firm-wide
capital
budget
制定公司层级的资本预算。
ring
decisions
and conducting a post-
audit
监督决策（的执行）及实施事后审计。
构思产生：产生项目的构思。
分析项目建议：预测项目未来现金流
制定公司层级资本预算：
根据项目现金流的时间性、
公司的可用
资源、
公司的整体战略计划，
对可获利项目进行优先级排序
监督决策及实施事后审计：
寻找预计与实
际的差异，
解释原因。
并通过审计找到预测阶段的
系统误差，提高公司经营。
可以将
capital budgeting
project
资本预算项目分成如下几类：
ement project to maintain the business<
/p>
保持经营而更换项目：
不进行深入分析，
而是判
断现行项目是否需要继续，如果是，现行步骤是否需要保留。
ement projects for cost reduction
削减成本而更换项目：决定设备是否过时，但仍然可
用；或者需要替代
。此过程需要深入分析。
ion
projects
扩张项目
product or market
development
新项目或市场开发
roy projects
调整项目：政府代理机构或保险公司
可能需要。特别是在安全相关或者
环境相关的项目。
projects
其他项目：一些不能简单分析的项目。
资本预算过程的
5
个重要原则：
1.
决策是基于现金流的，而不是会计收入。<
/p>
：
incrmental cash
flow
现金增量。
sunk costs
沉没
成本：与是否接受项目无关，因此分析时不要考虑。它主要是支付给市场调研<
/p>
的费用。
Externalities
外部效应：一个项目对公司其他项目现金流的影响（
canni
balization
蚕
食）
。如果是
负面的，则需要将其从项目现金流中扣除。
conventional cash flow pattern
传统现金流样式：
现金流流入流出只改变一次
（
sign change only
once)
。非传统现金流样式：现金流流入流出改变不止一次。
2.
现金流基于机会成本计算
3.
现金流的时间性很重要：不仅仅因为贴现，现金流来得越早越有意
义（风险考虑）
4.
现金流是基于税后计算的
5.
融资成本在项目的必要收益率中反应
independent
独立和
mutually exclusive
互斥项目：独立项目只要可以获利，就都可以接受。
互斥项目只能接受其一。<
/p>
project sequencing
项目次序：有些项目要在实施某些项目后才能实施。
IRR
是
PV(
流入）
=PV
（流出
)
的贴现率
payback
period
偿付周期：恢复最初成本的年限。
偿付周期
=
偿付年限的整数部分
+
未偿付部分在最后一年年初的值
/
最后一年的现金流
该方法是考虑流动性的。但缺点是：没有
考虑贴现，且也没有考虑偿付年限之后的现金流。
discounted payback period
贴现偿
付周期：
将现金流贴现
（贴现到项目开始）
后计算偿付周期。
profitability
index
利润指数（
PI)
PI=
未来现金流的现值
/CF0=1+NPV/CF0
，
PI>1
时
,NPV
为正，项目可接受。反之为负，项目
不可接受
NPV profile
轮廓：不同贴现率下的
NPV
曲线。
IRR
为<
/p>
NPV=0
时的贴现率。
NPV
优点：绝对性，缺点相对性不足。
IRR
优点：相对回报率，缺点：可能与
NPV
矛
盾，
或者有多个
IRR
，或无
IRR.
比如非典型现金流样式。
资本预算方法一般根据
4
个不同因素而不同：
1.
地域：欧洲人更喜欢偿付周期，而不
是
NPV
或
IRR
。
2.
公司规模：公司越大，越
喜欢现金流贴现方法如
NPV
或
IRR
。
3.
公共
VS
私有企业：私有企业喜欢偿付周期法。公共企业喜欢贴现法
。
4.
经历受教育程度：受教育程度
越高，越喜欢贴现法。
NPV
为正，
代表公司未来现金流的净流入，通常可以使股价上升。但是如果分析家得出的
项目收益率
，比管理者预期的低，也可能会导致股价下降。
用于资本预算项目的方法：
weighted
avergage cost of capital
资本成本加权平均
(WACC)
。也
可以作为
m
arginal cost of
capital
资本边际成本（
MCC)
kd
现有到期债权收益率，表示发行新债的收益率。也叫做税
前债务成本组成部分。
kd(1-t)
税后债务成本。
kps preferred
stock
优先股成本。
kce
common equity
普通权益成本。这是普通股的必要收益率，通常很难估计。
WACC=wd[kd(1-t)] +
(wps)(kps) + (wce)(kce)
WACC
的比例，是公司的目标资本结构。也就是说，公司期望获得的比例。如果没有足够
多的信
息，就用当前资本结构（基于市场价值）
investment opportunity
schedule
投资机会曲线和
marginal cost
of capital curve
边际资本成本曲
线的交点是
最优资本预算。
如果风险比现在大，则折现率要比
W
ACC
高，反之低。
kps=
优先股股利
/
优先股市价
kce
可以用三种方法估计：
l asset pricing model
approach
资本定价模型法：
kce=RFR +
β
[E(Rm)-RFR].RFR
是无<
/p>
风险利率，
β
是股票风险，
E(Rm
）是市场必要收益率。既第二项是风险溢价
nd discount model
approach
红利贴现模型法：
P0 =
D1/(kce-g), kce=D1/P0 + g
。
<
/p>
D1
是
下一年的股利，
< br>kce
是普通股必要收益率。
g
是企业期望恒定增长率。
g=(retention
rate)(return on equity)=(1-payout rate)(ROE)
yield
puls
risk
premium
appr
oach
债券收益率加风险溢价法：
kce=bond
yield
+
risk
premium
β
是系统或市场风险的测量。
pure-play method
纯演绎法：将一个纯粹投入
于与项目类似的生意企业的风险（
β
）来模拟。
β
资产
=
< br>β
项目（权益）
{1/[1
+
((1-t)D/E)]}
。其中：
D
/E
表示可比企业的债务
-
权益比率。
t
是它的边际税率。
估计
β
的一些难处：
1.
β
估计基于历史数据，历史数据长度和频率会影响它。
2.
选择何种代
表市场回报，会影响估计。
3.
β
长时间趋于
1<
/p>
，因此需要对估计调整。
4.
对小公司的
估计，
应当对其内部的风险进行调整，这些风险不在资本结构中反应。
< br>
对于发展中的国家，还需要加入主权风险溢价：
kce=Rf +
β
[E(Rmkt) -Rf + CRP],
其中
CRP
为
country
risk premium
国家风险溢价。
CRP=
主权债券收益率差（相当久期）×
< br>[
发展中国家年化股指标准差
/
以发展中国家货币计
的主权国家债券市场年化标准差
]
资本的
break point =
资本组成变化的量
/
资本组成的比重。如：
debt
比重
40%
。
business
risk
：包括
sales risk
和
operating
risk
。企业收入和费用的不确定性。
financial
risk
：使用融资的成本。
degree
of
operating
leverage
经营杠杆等级
(DOL)
，
degr
ee
of
financial
l
everage
融资杠杆等级
(DFL)
。
Degree of total
leverage
总杠杆等级（
DTL)
DOL=EBIT
的变化率
/sales
< br>的变化率
=
（
S-TVC)/(S-TVC-F)
DFL=EPS
的变化率
/EBIT
的变化率
=(EBIT)/(EBIT-interest)
DTL=DOL
×
DFL=
（
S-TVC)/(S-TVC-F-I)
breakeven
quantity of sales
销售平衡点：
reven
ue
收入等于成本，
net
income
净收入为
0
Qbe =
(fixed opearting costs + fixed financing costs)/
(price - variable cost per unit)
即：
（固定经
营成本
+
固定融
资成本）
/(
价格
-
< br>变化成本
/
个）
operating breakeven quantity of sales
Qobe=
固定经营成本
/(
价格
-
变化成本
/<
/p>
个）
现金股利包括：
r
dividend
s
定期股利
:
公司定期分红。
l
dividends
特别股利：
状况好的时候一次性现金支付。
ating dividends
清算股利：清算股利作为资本回报，
需要收资本所得税。
dividends
股票股利：以股票方式分红。
3-for-1 split
每股分成
3
份
reverse stock
splits
逆股票分割。
分红的日期：
ation date
红
利宣布日：董事会确认支付红利的日期。
-dividend
date
超过分红日：该日起不再有红利。
-of-
record date
红利记录日记录的股票持有者红利
委派
日。
t date
红利支付日。
在超过
分红日那天，
股票价格开始下降
（除权除息日）
。
share
repurchase
股份回购：
1
.
在公开市场购买。
2.
以固定价格购
买固定数量股票。
3.
直接协商回购。价格依次上升。
如果用于购买股票的债务的税后成本比股票回报率低，那么
EPS
将在回购后增加。否则减
小。
book value of a share
每
股账面价值（
BVPS)
，如果回购价格大于最初的
BVPS
，
BVPS
会降
低。否则增加。
股票回购和分红的效果相同。
企业流动性来源：
第一来源：每天经
营的现金，如卖出物品，服务，收集应收，短期投资产生的现金。短期融
资，有效的现金
流管理等。
第二来源：短期或长期资产，协商债务条款（重新
协商）
，破产申请和公司重组。第二来源
不会影响公司的经营，
而是影响公司的资产重组。
drags on
liquidity
流动性拉低效应：现金流入的减少或延期。
pulls on
liquidity
流动性退出效应
:
加速现金的流出。
short-
term securities
短期债券包括：
美国
T-bills
（
1
年
期国库券）
，
短期联邦机构证券
（
federal
agency
）
，
银行存款证
（
cer
tificates of deposit
）
，
银行承兑汇票
（
acceptances
）
，
定期存款
（
time
deposit
）
< br>，
回购协议，
商业票据
（
commercial paper
）
，
货币基金，
可调利率优先股
（
adjustable-rate
）
现金折扣
表示：如果在
10
天内支付则可以享受
2%
的折扣，
60
天后将支付额外
费用。
（
from the date of
invoice
）
trade cr
edit
（
信用支付，
即赊账）
可以是流动性来源。
但是如果企业短期借债的费用要比
trade
credit
小的话，还是付清比较好。
lines of
credit
种类：
itted line of credi
t
未承诺信用额度：银行可以在一定程度扩大
信用，但情况发生
变化时可以收回信用。
2.
信用承诺：银行承诺一定时间内扩大
信用额度。
ing line of credit
循环信用额
度：更可靠的信用额度。
Blanket lien
毯子留置权
：银行
可以对所有流动资产和公司未来资产进行抵押，以满足借贷违约。
factoring
承购：将
receivable
应收以一定折扣卖出。
corporate
governance
< br>企业管理要求：
1.
董事会保护所有者利益。
2.
企业可以合法地、道德地
对待所有者。
3.
所有者权利受保护，
并且对于管理具有发
言权。
4.
董事会独立于管理层运作。
5.
管理层每日经营有适当的步骤和控制。
6.
企业的财务、经营和管理活动通过公允的、准确
的、定期的方式汇报给所有者。
对于董事会，投资者应当确定：
1.
董事会绝大多数董事是由独立的成员组成的（非管理层）
。
2.
董事会在定期召开无管理层参与的会议。
3.
不应当有公司的
CEO
或前任<
/p>
CEO
。
4.
如
果主席
不能独立，则独立懂事应当占董事会的绝大多数。
5.<
/p>
如果董事会与供应商、客户、股票权计
划、或养老金建议提供者很
近，他们是否可以在冲突发生时
recuse
回避
董事会选举的频率：
1.
是否有每年选举或
staggered multiple-year terms
每隔几年选举。
2.
懂事
< br>会是否在没有所有者批准的情况下留任空余职位。
3.
所
有者是否可以弹劾董事会成员。
4.
董
事会规模是否和企业规模或状况一致。
为了保证懂事的独立性
，
董事会成员不能有以下情况：
1.
公
司或子公司的成员，
包括前雇员、
执行官、及他们的家属。
2.
具有控制利润的个人或组织，如所有者。它们可能影响企业的管
理。
3.
执行管理层和他们的家属。<
/p>
4.
企业的建议提供者、审计人员和他们的家属。
5.
对企业
具有交叉
dire
ctorship
控制权的实体。
没
有能力的懂事通常会寻求管理层的帮助，
也应当避免：
1.
是否具有对企业未来决策的能力。
2.
具有
企业技术、产品和服务的知识，企业财务经营和会计审计的知识，法律发行的知识，
战略
和计划的知识，企业面临风险的知识。具备以上能力者。
3.
在
公众场合显示他们的道德
姿态。
4.
是
否因为在公司董事会或其他公司董事会工作而产生法律或常规的问题。
5.
是否有
其他董事会的经验。
6.
定期参加会议。
7.
是否有大量的公司股票，是否能消除利
益冲突。
8.
有必要的经验和资质。
9
.
是否服务董事会超过
10
年这样会影
响到独立性。
审计组：
1.
适当的会计和审计步骤。
2.
外部审计员不受公
司管理层影响。
3.
任何外部审计员
和
公司之间的冲突，都以所有者利益考虑并解决。
4.
独立审计员
有权对公司的子公司和各部
门进行审计。
5.
< br>所有在审计组服务的懂事都是独立的。
6.
审计组成员都
是
financial
expert
金
融专家。
7.
所有者投票决定董事会
聘请的外部审计员。
8.
审计组有权对外部审计公司提出的
非审计项目进行同意或拒绝的决定。
9.
公
司对于内部审计员向谁汇报具有条款和步骤。内部
审计员可以无约束地联系审计组。
10.
由于会计政策欺骗和类似事由而对财务报表进行修改，
需要审计组和外部审计进行讨论。
11.
审计
组控制审计预算。
remuneration/compensation committee
酬金
/
赔偿委员会：
1
.
执行赔偿是合适的。
2.
企业是否提
供董事会成员借贷或使用公司资产。
3.
委员会成员定期参加。
4.
委员会有政策和步骤。
5.
选
择权的条款和条件是合理的。
6.
基于股票的赔偿的义务通过发行新股满足。
7.
如果基于股票
的酬金计划会稀释股票，那么公司董事会成员需要
收到所有者的授权。
8.
其他公司的高级执
行官对公司或委员会成员有交叉控制权，监控个人因直接通过董事会赔偿的互惠决策获利。
< br>
命名委员会的职责：
1.
招聘
符合条件的董事会成员。
2.
定期回顾当前董事会成员的表现、
独
立性、技能和经验等。
3.
制定命名
程序和规则。
4.
准备管理继承方案。
投资者对于命名委员会应当考察：
1.
选取新董事会成员的条件。
2.
现存董事会成员的职位、
背景和专业知识。推荐的新成员如何弥补现存成员？
3.
找新成员的过程。
4.
出席记录。
< br>5.
管
理层的继任计划。
6.<
/p>
委员会的报告，包括任何行动，决策和讨论。
对于
ethics codes
道德标
准，需要考虑：
1.
确定，董事会定期收到公司相关信息。
2.
道德条款
需要与公司所在地的政府法律
和当地股票交易所要求一致。
公司需要披露他们是否按照自己
的
道德条款执行，及没有执行的理由。
3.
道德条款应当防止企业
内部将所有者利益转移。
4.
对企业管理负责的个人需要任命。
5.
如果选择的管理层人员放弃执行道德条款，需要给出理
由。
6.
如果任何道德条款在当前被废弃，
公司需要解释原因。
7.
公司的道德条款需要定期审
计和改进。
对于评估管理层，投资者应当：
1.
证实企业服从一定的道德框架，并且接受道德条款。
2.
检
查公司是否允许董事会或管理层成员以个人
目的使用公司资产。
3.
分析执行补偿来评估是否
与其职责和表现相称。
4.
检查股份回购项目的规模
，目的，和融资的方法。
对于
vote proxies
投票：
1.
企业是否先通过需要参加每年会议的方式限制投票权。
2.
是否在其
他公司的同一地点和时间组织
会议，并要求出席投票。
3.
是否允许远程投票。
4.
是否阻止一
些投资者通过在会议之前交易股份（
增加投票权）来投票。
保密投票：
1
.
企业是否使用第三方来制票。
2.
是
否第三方保存投票记录。
3.
制票是否通过审
< br>计。
4.
是否所有者只有出席时才能投票。
8-A
包含
cumulative
voting
累计投票信息。累计投票：根据股数投票。
proxy
statement
投票
阐述、组织
articles
条款、
c
orporate
bylaws
公司章程是所有者权利信息<
/p>
的来源。
defined
contribution pension plans
和
defined benefit pension plans
一个是公司出固定钱
（每个
人得到的不固定）
，一个是个人得到固定钱。
endowment
项目基金。
Foundation
基金用于特殊种类的活动。
Insurance compan
ies
保险公司。
人寿保险通常有较长的期限。
Property and
casualty
财产和意外保险投资
期限较短。
Sovereign wealth
fund
主权财产基金。由政府所有的资产池
投资组合管理步骤：
1.
计划阶段。
< br>2.
执行阶段。
3.
反馈阶段。
计划阶段：通过分析投资者的风险容忍度，回报目标，投资时
长，税收，流动性需求，收入
需求等。得到
investmen
t
policy
statement
（
IPS)
投资政策阐述。显示投资者的投资目标和限
定。并且定义投资
benchmark
比较基
准，并且定期或在投资者目标和限定发生变化时更新。
top-
down
方法：从宏观开始分析。
Bottom-
up
方法：从单个证券开始分析。
passively
managed
被动管理。
saparetely managed
account
单独管理账户，为单个投资者进行投资管理。
equity market-neutral
funds
权益市场中性基金：
long
stock
多仓和
stock sold
short
卖出短仓一
致。
long
bias
多仓偏见：持有多仓多。
buyout funds
（私有权益基金）购买公司，并持有
私有股（不可交易）
。类似于
PE
。<
/p>
venture capital
fundsVC
基金：风险投资基金。
holding period
return
持有期回报：给定期限投资的增长率。
平均回报：
etic
mean
算术平均。
ric
mean
几何平均。
money-
weighted rate of return
金钱加权回报率：基于投资组合所有
现金流的内在回报率。
其他回报：
return
毛回报：扣除各项费用前的回报。
return
净回报：扣除各项费
用后的回报。
nominal return
税前名义回报。
-tax
nominal return
税后名义回报。
return
真实回报：名义回报扣除通胀影响。
ged re
turn
杠杆回报：期货等，不以
合约价值计算，而以投入的资
产计算回报。
对于单个证券，可以计算不同期限的回报标准差
。
（分母为
T
或者
T-1)
covariance
协方差：分母为
n-1
risk-
averse
风险厌恶型。
Risk-seeking
风险追求型：相同回报会选择风险大的。
Risk-neutral
风险中性：对于相同回报，不管风险多少都没区别。
相关性越低（包括负数）投资组合的风险越小。
对于相同预期，有最小标准差的投资组合是最小方差组合。
，他们组成了最小
方差边界。在
风险
-
回报图中，
风险最小点表示
global minimum-variance
protfolio
世界最小方差组合。
风险
< br>厌恶的投资者，只会选择有限边界上的组合。因为他们风险最小（相同情况）
。<
/p>
投资者无差异曲线：
斜向上。
并且曲线之间不相交。
越靠近左边的组合越受欢迎
（风险较小）